Desde que el Banco Central Europeo ha tomado las riendas del control monetario en Europa ha tenido que utilizar un mecanismo de suministro de liquidez al sistema financiero. Y lo ha hecho básicamente a través de subastas regulares de dinero mediante pactos de recompra de colaterales. Eso implica que las instituciones financieras que acuden a las subastas pujan por el dinero ofreciendo a cambio del mismo unas contrapartidas o colaterales en forma de valores previamente admitidos por el propio Banco Central Europeo o por los bancos centrales de los países miembros como valores adecuados para ser usados como garantía.

Las subastas pueden estar concebidas de forma tal que el tipo de interés resultante sea flexible o variable. En tal caso la cantidad de liquidez que se ofrece es la que iguala a la demanda que han hecho las distintas instituciones por encima del tipo de interés marginal, o tipo de interés mínimo que el subastador está dispuesto a cobrar por prestar el dinero. Definido ese tipo marginal, la subasta puede ser "holandesa" si el Banco Central adjudica el dinero solo a ese precio marginal, con lo que la subasta resuelve un único tipo o puede ser "americana" si se establecen múltiples tipos, cobrando a cada institución el tipo de interés que estuvo dispuesta a pagar. La subasta "americana" tiene el inconveniente de que la señal que el subastador da a los mercados no es lo suficientemente clara sobre sus intenciones respecto del nivel que considera adecuado de tipos de interés.

Las subastas se pueden concebir también de forma que el tipo de interés sea fijo y preanunciado y que en consecuencia la cantidad de dinero que se inyecte sea variable, en función de la demanda a ese tipo.

Una tercera modalidad de subasta es la que fija tanto el tipo de interés como la cantidad de dinero que se ofrece. En tal caso la oferta y la demanda de dinero no se igualan ni en precio ni en cantidad, por lo que es obligado establecer un prorrateo proporcional a la demanda.

Antes de la puesta en marcha de la Unión Monetaria el Bundesbank utilizaba tradicionalmente un sistema de subastas a tipo fijo. Por el contrario, el Banco de España utilizaba tradicionalmente subastas a tipo variable.

El Banco Central Europeo no se ha cerrado las puertas a ninguna modalidad y ha utilizado una combinación de ambas fórmulas, mediante subastas semanales a tipo de interés fijo y cantidades fijas, como lo hacía antes el Bundesbank y subastas mensuales a tipo de interés variable, como lo hacían otros bancos centrales.

Utililizar un sistema de subasta a un tipo de interés fijo y preanunciado tiene la ventaja de estar enviando a los mercados una señal clara y perceptible de cual es el nivel deseado por el Banco Central. A pesar de ello, si se mantienen a su vez las cantidades fijas, como en las subastas semanales del Banco Central Europeo el racionamiento y prorrateo final da lugar a sobrepujas especialmente si el racionamiento es muy severo.

Tales sobrepujas, como método para conseguir la liquidez racionada, exigen disponer de un volumen elevado de colaterales, para ofrecerlos como contrapartida, lo que favorece a los intermediarios más grandes y eleva los costes a los participantes, que se ven obligados a mantener un volumen de colaterales excesivo.

El Banco Central Europeo, vistos los problemas aparecidos con su sistema de subastas semanales a tipo de interés fijo ha decidido ahora dar un giro a su política y pasarse a una subasta semanal a tipo de interés variable, mediante subasta "americana". Así, el tipo marginal es el tipo de interés más barato al que prestará el dinero pero el precio al que realmente lo presta lo estará indicando mejor el tipo medio de asignación.

Para evitar que se pierda la transparencia y claridad de las señales que el Banco Central Europeo pretende dar a los mercados, combinará la subasta con el anuncio previo de un objetivo de tipos de interés.

Veremos si lo consigue.

Enrique Ibañes, en fecha anterior a octubre de 2002, a título personal.

julio 2000